2021년 1월 31일 일요일

GameStop 사태 (Robinhood, Reddit, Short Selling)

이번 주 미국장은 말그대로 혼돈의 카오스였다. 그 중심에 GameStop과 AMC가 있는데, 특히 GameStop이 현재 미국장의 민낯을 여실히 보여주는 건이다. 

GameStop(NYSE: GME)은 올해 2021년 1월 초만 해도 $20 근처의 주식이었는데, 이번 주 한 때 $500 가까이 찍고 현재는 금요일 종가기준 $312이다. 열흘 만에 1600%의 상승을 보였다. 종가기준 일주일 상승률이 222%인데 이게 초라해 보일 정도다. 

왜 때문에?

공매도, Robinhood, Reddit, Elon Musk 등 최근 미국 주식시장을 움직이는 모멘텀이 다 섞인 사건이다. 하나씩 살펴보자.

1. 일런 머스크, 더 강려크 인플루언서

먼저 일런 머스크. 나도 트위터에서 팔로우 하고 있지만 일런은 가끔 알듯 모를듯한 단어 하나씩 남기고, 이게 장에 큰 파장을 일으킨다. 2018년에 일런이 트위터에 "Am considering taking Tesla private at $420. Funding secured."라고 쓰며 비상장 전환에 대한 암시를 하자 테슬라 주가가 바로 10%이상 뛰었고, 이에 SEC로부터 벌금 물고 이사회 의장직에서도 물러난(CEO직은 유지) 사건은 유명하다. 이후에도 어떤 회사를 언급할 때마다 테슬라가 인수하나보다 하고 미국의 개인투자자들로 하여금 그 주식을 마구 담게 하는, 미국장에서 가장 강려크한 인플루언서 중 하나라고 봐도 무방하다. 이런 일런이 며칠 전, 정확히는 1월 26일 화요일, 트위터에 "Gamestonk!!"라는 한 마디와 함께 Reddit의 한 커뮤니티를 링크했다. 그날 시간 외 거래에서 Gamestop의 주가는 50% 뛰었다. Gamestonk는 GameStop 혹은 a game stock의 폭증을 stonk로 암시한 듯하다.

2. Reddit과 Robinhood, 그리고 떼투

작년 한국 박스피 탈출의 중심에는 동학개미로 불리는 개인투자자들이 있었다. 미국도 개인투자자들의 참여가 아주 뜨겁다. 그런데 참여의 이유가 같은 듯 다르다. 우선 한국은 여러 이유가 있겠지만 부동산이 큰 이유 중 하나인 것 같다. 머리 보다 항상 조금 위에 있어 보이던 집값이 어느덧 정신차리고 보니 구름 위에 있게 된 최근 몇 년. 내가 먹고 잘 집을 마련할 수 없다는 불안감, 그리고 몇 년 사이 엄청난 수익률을 보여준 집이라는 투자수단에 과감히 투자하지 못했다는 상실감, 그와중에 투자해서 큰 이득을 본 이들로부터 오는 상대적 박탈감. 어딘가 해소구가 필요했고, 이 해소구는 내가 먹고 잘 집을 살 수 있는 돈을 마련하기 위함이 첫 번째요, 이미 늦어버린 부동산 투자 대신 뭔가 큰 수익을 마련할 수 있는 대안투자가 필요한 상황이 그 다음일테다. 그 와중에 존리, 삼프로, 슈카 같은 매체들에 의해 주식이 대안으로 주목 받았고, 또한 코로나 직후 V자 급등한 미국장에 대한 관심이 많이 쏠리면서, 주변에서 FAANG으로 짭잘, 테슬라로 몇 배 빵빵 터지는 것을 보고 이런 현상이 더욱 가속화 되었으리. 미국장뿐 아니라 한국장도 큰 영향을 받았고, 11월 들어 코스피가 몇 년 만에 박스피를 탈출하며 꿈에 그리던 3000 지수를 돌파 하면서 현재도 예탁금이 줄지 않는 등 그 모멘텀이 계속되고 있다(감동의 박스피 탈출을 보며, 코리아 디스카운트는 결국 우리 스스로가 만들고 있었던 것이 아닐까? 라는 생각이 아주 강하게 들고 있다. 요즘 가장 많이 하는 생각 중 하나. 물론 작년 11월부터 미국투자자들 사이에서도 이머징마켓 특히 한국장이 저평가 되어있다는 이야기가 많이 나오면서 외국인 수급도 몰렸지만, 지금의 지수에 가장 크게 기여한 주체는 개인으로 보인다).

미국은? 미국의 중심에는 음, Robinhood가 있다고 본다. Robinhood에 대해서는 2019년 10월 페북에서 한번 다뤘지만(https://www.facebook.com/illozika/posts/10158828098115278), 그냥 스마트폰으로 수수료 없이 바로바로 거래가 가능한 아주 가볍고 쉬운 앱이다. 그냥 미국 20-30대의 스마트폰에는 대부분 이 앱은 깔려 있는 것 같다. 이런 스마트한 무기를 장착한 미국의 불개미들. 

거기다가 코로나가 불을 지폈다. 일단 딱히 밖에서 할 게, 돈 쓸 데가 없으니 Robinhood를 지렛대 삼은 방구석 투자자들이 많아졌다. 그런데 미국에서는 두 번에 걸친 stimulus check이 들어왔다. 경기부양책으로 지급된 개인보조금인데, 한국도 지급되었다고 들었지만 여기는 규모가 크다. 두 차례 모두 (연봉구간에 따라 다르지만) 인당 백만원 가까이 지급이 되었다. 감소한 소비, 늘어난 유동성. 넘쳐나는 현금. 이게 오롯이 주식시장으로 유입된 듯 하다. 

월가에서는 이들 개인투자자를 "a ragtag army of individuals"라고 부르지만 그들의 힘을 인정하고 두려워하며, 심지어 몇몇 헷지펀드를 파산에 이르게 하였다. 그럼 단순히 저 Robinhood 때문에? 개미가 기관보다 유리한 점이 몇 가지가 있긴 하다. 남의 돈이 아니기 때문에 현금 유연성이 높으며, 또한 언제까지 얼마의 수익을 내야 한다는 압박도 이론적으로는 없다. 그럼 이런 장점들 때문에? 아니다. 이들 장점을 초연결시켜 폭발적인 시너지를 내게 하는 요인이 있다. 바로 주식커뮤니티다. 이것이 앞서 일런이 언급한 Reddit이라는 소셜미디어 플랫폼 내의 wallstreetbets라는 커뮤니티다. 테마주 등에 대한 실시간 정보가 아주 활발히 올라오는 커뮤니티다. 기관들이 하면 불법인 담합투자, 즉 "떼투"가 커뮤니티와 Robinhood와 같은 플랫폼으로 인해 개미들 사이에선 가능진 것이다.

그럼 이제 이번 GameStop 사태에서의 일런 머스크가 언급한 Reddit wallstreetbets가 어떤 역할을 했는지 배후를 살펴보자.

3. 공매도, 개인 대 기관의 전쟁

공매도는 한국에서도 요즘 이슈가 되고 있어 잘 알려진 개념이고, 특히 naked shorting이라 불리는 무차입공매도는 여러 이슈가 있지만 원래 (차입) 공매도는 거품을 적절히 조절해주는 순기능도 있다. 헷지펀드들이 이런 공매도를 투자헷지의 수단, 즉 오를 것 같은 주식에 long position, 떨어질 것 같은 주식에 short position을 취하는 방식으로 널리 쓰는 투자전략 중 하나이다. 하지만 정말 큰 수익을 내기 위한, 즉 큰 alpha를 찾기 위한 공매도를 주력으로 진행하는 헷지펀드도 있다. 이번 사태에서는 이런 기관들이 이슈가 되었다. 

GameStop은 비디오게임과 콘솔을 파는 오프라인 소매 업체다. 즉 코로나 때 죽을 쒔을 것이다. 작년 주가가 $5-10 정도에서 왔다갔다 하던 와중에 작년 말 즈음 Reddit에서 주목 받기 시작했다. PS5와 Xbox 새 시리즈가 곧 출시되고, 또 activist investor로 알려진 Ryan Cohen (반려동물 용품업체 Chewy 창업자)가 board member로 합류하면서 온라인 사업 진출 가능성이 있다는 등 호재들이 공유된 것이다. 이로 인해 1월 중순 주가가 $40까지 올랐다. 

하지만 오프라인 유통을 기반으로 하는 기업의 가치가 이렇게 급등했다는 점은 곧 공매도 세력의 달콤한 타겟이 됨을 의미한다. 실제로 헷지펀드인 Melvin Capital이나 Citron Research는 이 시점에 GameStop 공매도를 많이 친 것으로 드러났다. GameStop short float으로 검색해보면 2020년말기준 140%으로 확인된다. Short float은 거래가능(float) 주식수 대비 공매도 주식수의 비율을 보여주는 것인데, 100%가 넘었다는 말은 위에서 언급한 무차입공매도가 상당하다는 말일 것이다. 혹은 차입 공매도 돌려막기로.  

공매도 비중이 너무 높음을 확인한, 또 마침 헷지펀드들의 조롱 섞인 비판으로부터 잔뜩 공세가 올라있던 Reddit의 개미들은 이른바 short squeeze를 시작한다. 개인 vs 기관 본격적인 전쟁. Short squeeze는 예전에 블로그에서 한번 다룬 적 있는데(http://jinjjan.blogspot.com/2020/03/mba-noteinvestmentsporsche-volkswagen.html), 공매도를 친 세력들이 상환을 하려면 주식을 다시 사서 갚아야 하는데, 시장에 물량이 없으면 점점 쥐어짜지고, 그래서 가격이 올라도 계속 담아야 하는, 그게 더욱 더 폭등을 유발하는 그런 현상이다. 

Reddit wallstreetbets 유저들의 Robinhood를 통한 집단 매수. 주식뿐 아니라 콜옵션도 마구마구. 이를 견디지 못한 헷지펀드들은 마진콜의 압박을 받아 그나마 가지고 있던 long position도 마구 팔게 되었고, 그게 미국 전체장의 하락을 가지고 왔을 것이다. 그리고 어제 그제 이제 공매도 안하겠다라는 미국 헷지펀드들이 무수히 나왔다. 헷지펀드의 패배. 하지만 이것이 진정 개미의 승리라고 말할 수 있을까? 이게 한 주간 있었던 미국장 변동성의 실체다.

4. 다시 Robinhood

이번 주 후반 Robinhood 유저들은 GameStop 매수를 일시 중단시킨다는 메시지를 받았을 것이다. 일단 미국 의원들이나 SEC 같은 당국에서는 이번 현상에 주가조작이 연루되어 있지 않은지 조사할 것이라고 밝혔다. 문제는 이런 당국의 지시에 의한 것이 아니라 Robinhood 같은 사기업이 일방적으로 특정 주의 매수만 막았다는 점이다. Robinhood 배후에 Melvin Capital에 투자한 다른 헷지펀드가 있다는 설도 있다. 즉 공매도를 쳤던 Melvin의 폭락을 막아보고자 매수를 중지 시켰다는.. 그럴 듯 하지만 사실인지는 나는 모를따. 설마 저렇게까지?

이상 이번 GameStop 사태의 전말을 알아봤다. 이번 사태에 한국의 서학개미들도 일부 참여했다고 들었다. 음, 남의 투자를 두고 뭐라할 건 아니지만, 이런 투기성 투자는 정말 투기를 하려는 사람만 하시면 좋겠다. 즉, 안하면 좋겠다. 작전주, 테마주, 정말 그 유혹의 달콤함은 잘 알지만 그만큼 치명적이다.

그리고 미국에서 이제 막 투자하는 한국 유학생들도 많이 보고 있다. 그런 친구들을 만나면 나도 배우는 입장이지만, 늘 변동성 조심하고, 투자하는 기업이나 산업에 대한 공부도 조금 해보고, 또 미국은 1년 이하 거래차익에 대해서는 세금이 상당하니 1년 이상 장기투자에 조금 더 관심을 가져보라고 이야기 해준다. 

다이나믹한 한주였다.


* 페이스북 링크: https://www.facebook.com/illozika/posts/10160610425420278


* 추가: 미동부 현지시간 2월 1일 월요일 오후 6시 경에 Robinhood가 유저들에게 이메일을 보내왔다:

A note from Robinhood
Hi Joon Yung,

We wanted to reach out to you after a transformative week in the markets to answer a question we know many of you are asking: “Why did Robinhood limit certain stocks?” 

We understand that the temporary limits we placed on certain stocks this past week were frustrating for many, especially since we built Robinhood to expand access to investing. We have always sought to put our customers first and we want you to be able to invest on your own terms. 

To help explain what happened and why we had to take action, we wrote a letter to our customers and captured the key understandings for you below:
  • For Robinhood to operate, we must meet clearinghouse deposit requirements to support customer trades.
  • Deposit requirements are determined in part by how much stock a firm’s customers hold. If a firm’s customers’ holdings are volatile, a broker (in this instance Robinhood) is obligated to meet higher deposit requirements.
  • Last week, in part due to volatility in some popular stocks, Robinhood’s deposit requirements rose tenfold. The combination of the deposit increase and the extraordinary increase in volume on these particular symbols led us to put temporary buying restrictions in place on a small number of those stocks. 
  • We had to take steps to limit buying in those volatile stocks to ensure we could comfortably meet our deposit obligations. We didn’t want to stop people from buying stocks and we certainly weren’t trying to help hedge funds. 
We hope you take away this: at Robinhood, we stand with everyday investors participating in the markets. Standing by our Robinhood community means being there for our customers through any trading environment. We’ll continue to improve as we break down barriers in the financial system to open it for all.

Thank you for being a part of the Robinhood community.
Sincerely,
The Robinhood Team


2021년 1월 30일 토요일

MBA Note_Financial Statement Analysis_비즈니스모델 변화와 감가상각 처리_Netflix

마지막 학기, 마지막 수업이다.

Financial Statement Analysis & Investor Decisions (AC814)라는 과목이며 교수님은 Ana Albuquerque이시다. 졸업을 위한 56학점의 마지막 3학점이며, MBA에서 진행 중인 두 concentration (strategy, finance) 중 finance concentration을 이수하기 위한 15학점의 마지막 3학점이기도 하다.


첫 수업 케이스는 최근 코로나 시대에 더욱 주목을 받고 있는 Netflix로, 2017년 Harvard Business School 케이스다(9-113-018).

1997년 설립된 이 업체는 잘 알려져 있듯이 DVD 대여점으로 시작했다가 2007년 스트리밍 서비스를 도입하기 시작했다. 워낙 분석이 많이 되고 있는 회사라 여러 측면에서 접근할 수 있지만, 이번 글에서는 수업의 성격에 맞게 이 스트리밍 사업으로의 비즈니스모델 변화가 회계상으로 어떤 영향을 미쳤는지에 집중한다.

먼저 감가상각이다. DVD 사업을 할 때는 DVD 자산의 감가상각을 1년-3년으로 진행했다. 최신판은 1년, back-catalog (아마 오래된 작품들?) DVD는 3년으로 잡았다. 감가상각 방법은 "sum-of -the-months" accelerated basis다. 예를 들면 back-catalog DVD 하나에 $100 주고 매입했고, 3년 뒤에 salvage value (scrap value, residual value)가 $10이라면, 차이인 $90에 대해서 감가상각이 이뤄진다. 저 accelerated 방법에 따르면 1, 2, 3년차에 각각 

(36+35+...+26+25)/(36+35+...+2+1) = 55% 

(24+23+...+14+13)/(36+35+...+2+1) = 33% 

(12+11+...+2+1)/(36+35+...+2+1) = 12% 

의 감가상각이 진행된다. 분자는 해당년도 처음의 감가상각 남은 개월 수부터 해당년도 마지막의 남은 개월 수를 더한 값이고 분모는 3년 간의 그것이다. 그럼 1년차의 감가상각 비용은 $90*55%=$49.5이 되는 식이다. 1년 말의 book value는 100-49.5=$50.5이고, 이를 3년 동안 진행하면 3년 말의 book value는 salvage value인 $10으로 맞아 떨어진다. 이걸 감가상각 마친 후에 $5에 팔았다고 치면, salvage value보다 $5 손해다. 이는 income statement에 gain on disposal of DVD로 표기되어 있다(Exhibit 3a;여기서 트릭은 이게 expense 항목으로 분류되기 때문에 값이 마이너스이면 실제로는 loss가 아닌 gain이다).


이제 스트리밍 사업의 감가상각이다. 스트리밍은 자산을 사오는 것이 아니라 라이선스 계약으로 따오는 것이다. 보통 계약은 3-5년 단위로 맺어지고, 감가상각을 이에 맞춰 3-5년 진행한다. 즉, 기간이 늘어났다. 그리고 accelerated가 아닌 straight line 감가상각을 사용했다. 즉 3년이라고 치면 각 연도의 감가상각 비율이 똑같다. 위의 예를 들면 (100-10)/3=$30/년이다. 


먼저 저 두 감가상각 방법을 Netflix 사업모델에 맞춰 질적으로 분석해본다. DVD와 스트리밍에 각각 다른 방법을 쓰는 것이 맞는가? 옳다라는 측의 주장은 DVD는 유형자산이기 때문에 시간이 지날 수록 물리적으로 닳아서 새것과 헌것이라는 인상 때문에 초반에 가치가 확 떨어지고, 또 DVD는 보통 신작이 나올 때 한 번 빌려보기 때문에 초반에 수요, 즉 가치가 확연히 높다는 의견이다. 반면 스트리밍은 모델자체가 가입자가 계속 늘 수 있으며, 몇 번 볼 수 있고, 또한 DVD는 한 장을 한 사람 밖에 보지 못하는 것에 비해 스트리밍은 그런 제한이 없어 상대적으로 가치가 지속될 수 있다는 주장이다. 


양적 분석이다. 일단 감가상각 기간이 늘어나면 income statement에서 연간 비용처리되는 양이 줄어들어 영업이익이나 순이익이 더 좋아보이는 효과가 있다. 증권가 애널리스트들이 이 부분을 실제로 많이 비판했다고 한다. 옹호하는 측은 역시 스트리밍의 지속성 때문에 상각기간이 길어지는 게 맞다라는 주장이다. 


투자자 입장에서는 어느 주장이 옳든 이래저래 스스로 분석해볼 수 있어야 한다. 그래서 교수님의 지시는 Netflix가 2011년에 2008년의 감가상각 방법을 썼다면 순수익이 어떻게 변할까를 구해봐라 였다. 두 해 모두 DVD와 스트리밍이 섞여 있기 때문에 어느 한 방법만으로 감가상각을 구할 수는 없다. 이때 유용하게 사용하는 것이 amortization ratio이다. 이번 수업에서 내가 배운 핵심이다.

Amortization Ratio = Depreciation Expense/Depreciation Asset

Amortizaion과 depreciation은 그냥 같은 용어라도 봐도 무방하겠다. 구해보자. 일단 cash flow statemtn에서 상각비용(분자)을 정확히 알 수 있다(Exhibit 3c). 2008년 상각비용은 $209,757이다(in $ thousands, 이하 모두). 



Ratio 식의 분모는 어떤 자산에 대해 상각을 진행했느냐인데, 이는 balance sheet에 나와있다(Exhibit 3b). 


장단기 content library를 모두 봐야 하기 때문에 current는 $18,691, 장기는 $98,547이다. 그러면 분모는 이 둘을 더한 값으로 해도 되고(연말기준), 연초기준이면 여기에 상각비용인 $209,757을 더해줘도 되고, 연중기준이면 평균 값인 $209,757/2를 더해줘도 된다. 어떤 방법으로 해도 상관 없으며, 교수님께서는 연초기준으로 하셨다. 그럼 

209,757/(98,547+18,691+209,757) = 64%

가 나온다. 같은 방법으로 하면 2011년 ratio는 29%가 나온다. 이 차이를 순수익에 반영시키면 된다. 2011년의 분모는, 즉 총 상각대상 자산은 $2,762,000인데 이에 64%-29%를 곱해주면 $966,100이 나온다. 상각비용이 저만큼 올라간다는 말이다. 그런데 세금도 고려해야 한다. Income statement (Exhibit 3a)를 보면 income before taxes와 provision for taxes가 나온다. 후자가 세금이다. 즉 세율이 37%임을 알 수 있다(=133,396/359,522). 


2011년 순수익이 226,126으로 나와있는데 여기에 세금을 반영한 감가상각을 조정해주면, 

226,126-966,100*(1-37%) = -382,517 

즉, 단위 조정해주면 $226M 순이익이 아닌, 약 $380M 순손실이 나온다는 말이다. 값이 정확할 필요는 없다. 다만 감가상각 방법에 따라 대략 저 정도 차이가 난다는 것을 스스로 파악할 수 있는 정도면 된다. 

이외에도 라이선스 계약을 맺어서 Netflix가 컨텐츠 제작사에게 얼마를 지급해야 하는 것은 확실한데, 그게 아직 어떤 작품이고 각 작품별로 얼마씩 지불해야 할 지 등을 정해놓지 않는 경우도 많다. 이럴 때에는 미국 Streaming Accounting Standards에 따라 이를 재무제표에 반영시키지 못한다. 즉 obligation이 몇십억 달러에 해당하는데 이를 balance sheet에 기입하지 못하는 경우도 많아서 투자자들은 반드시 footnote를 보고 해당사항을 파악해야 한다.



2020년 12월 7일 월요일

MBA Note_Managerial Accounting_내부거래 있을 때 손익분기 구하기_Prestige Telephone Company

 Harvard Business School 케이스다(9-197-097).


2003년 Prestige Telephone Company의 자회사인 Prestige Data Services는 모회사를 위한 컴퓨터 서비스 공급과 더불어 외부 고객들에게도 서비스를 제공하고 있다(internal + external sales). 사업성격상 정부에 의해 규제를 받는데, 어떤 이유로 모회사에게 제공하는 서비스의 매출은 매월 $82,000로 제한된다. 


아래 Exhibit 1은 매월 매출량(volume)을 보여준다. 여기서 매출 단위는 서비스 "시간"이다. Intercompany가 내부 서비스고 commercial이 외부고객에게 제공하는 서비스다.



위의 Exhibit 2는 월별 손익계산서다.


자, 여기서 손익분기 매출량을 구하는 것이 문제다. 단순히 고정비를 단위 공헌이익(contribution margin, CM)으로 나눠주면 되는 일반 문제와는 다르게 더욱 현실적이라 복잡하다. 내부거래도 있고, 알 수 없는 매출도 있고, 고정비와 변동비를 발라내야 하는 등 골치 아픈 이슈들이 많다. 하나씩 보자.



교수님이 수업시간에 작성하신 표다. 일단 고정비와 변동비부터 골라낸다. Exhibit 2에 있는 비용내역 중 rent비 같이 깔끔하게 하나도 분류되는 비용은 쉽다. 그런데 power나 wages for operations 같은 경우는 고정비와 변동비가 섞여 있다. 교수님께서는 semi-variable로 분류하셨다. 이때 사용해야 할 것이 Exhibit 1의 volume양이다. 여기서 비용은 내부+외부 매출 모두에게 적용되는 것이므로 세 번째 줄의 total revenue hours만 보고, 329, 316, 361을 각각 해당월의 power 비용인 1,633, 1,592, 1,803과 매치시켜 regression으로 구한다. 엑셀로 구한다. 그냥 저 6개 숫자를 긁어서 scatter chart 그린 다음에 세 점을 클릭해서 trend line 그리고 수식을 표시해달라고 하면 y = 4.8067x + 64.149 나온다. x축이 volume, y축이 비용.




그럼 constant (y 절편, y-intercept)인 64가 고정비, 기울기(slope)인 4.81이 단위변동비가 된다. 이런식으로 operations wage도 구한다. 

그런데 그 아래에 materials, sales promotion, corporate services 비용이 이상하다. Materials는 변동비일 것 같은데 regression 해도 애매하게 나온다. Corporate services의 경우 regression 구해보면 단위변동비가 음의 값이 나오므로 못쓴다. 이럴 경우 교수님은 그냥 세 달의 평균을 구한 후 고정비로 넣어버린다(팁: 단위변동비가 너무 클 경우나 음의 값이 나오거나 고정비가 음의 값이 나오는 등 상식적으로 말이 안되면 이렇게 한다). 이런 방법이.

그럼 총 고정비는 222,060, 단위변동비는 28.81이 되었다.

이걸로 공헌이익(CM) 구한 후 손익분기 구하면 되나? 

아직이다. 이제 고려해야 할 것이 내부거래다. 손익분기는 외부거래만 대상으로 구하는 것이므로 외부거래로 부터 오는 CM만 구해야 한다. 케이스에서 더 주어진 정보는 외부거래는 시간당 $800, 내부거래는 시간당 $400씩 받는다고 한다. 그럼 외부 CM은 800-28.81 = 771.2다. 그럼 총 고정비를 771.2로 나눠주면 손익분기 매출량이 나오겠다? 

아니다. 또 내부거래가 걸린다. 분명 내부거래에서 오는 CM도 있기 때문에 총 고정비에서 그만큼은 빼줘야 한다. 내부거래 CM은 어떻게 구하나? 일단 내부거래 가격은 $400이라고 앞에서 나왔고, 단위변동비는 28.81로 동일하니 내부거래의 총 매출량(시간)만 알면 되겠다. 위에서 내부거래 총량 제한이 $82,000/월 이었다. 제한상한까지는 서비스 제공하고 있을 테니, 전부를 400으로 나눠주면 82,000/400 = 205시간/월 이다. 그럼 단위CM은 400-28.81 이고 이걸 총 시간인 205시간으로 곱해주면 76,904가 내부거래로 부터 오는 총 공헌이익이다. 이는 마치 "anti fixed cost"처럼 작용한다. 그러므로 222,060에서 76,904를 빼준다. 빼준 값을 771.2로 나눠주면 되겠네?

아직 아니란다. Exhibit 2 세 번째 줄에 정체를 알 수 없는 other revenue가 잡혀있다(9241, 9184, 12685). 도대체 이건 뭔데. 케이스에서 정보가 없으므로 교수님은 쿨하게 이걸 고정수익이라고 보시고 평균낸 값이 10,370을 매월 고정수익으로 친다. 고정수익이기 때문에 변동비랑 섞이지 않으므로 이 또한 총 고정비에 anti fixed cost처럼 작용한다. 이것도 빼준다.

즉, 

Total FC - Internal CM - Mysterious other revenue = FC for external sales

로 보고 222,060 - 76,094 - 10,370 = 135,596가 최종 손익분기를 위한 고정비다. 드디어.

이걸 771.2로 나눠주면 손익분기 매출은 176시간이 나온다. 정답 176시간.

외부거래 176시간이 가능한 수치인가? Exhibit 1을 보면 외부거래에 쓰는 시간은 3월 최고치가 138시간에 불과하다. 현재는 138*771.2 = 106,426 정도만 공헌하고 있다.

케이스에서는 두 가지 제안이 나오는데 이것이 타당한지 판단해봐야 한다.

1. 가격을 800에서 1000으로 올려라. 수요는 줄어들텐데 30% 감소로 가정해보자. 176시간을 구하긴 했지만 결국 문제가 되는 것은 total CM이다. 현재 total CM은 138*771.2 = 10,6425인데 가격을 올리면 단위 CM은 1000-28.8 = 971.2가 되고 수요는 138*0.7로 줄어들테니 둘을 곱해주면 93,818이 나온다. 현재 총 CM인 106,426에 못미친다. 즉, 그른 제안이다. 

2. 가격을 600으로 내려라. 수요가 30% 증가한다고 가정해보자. 가격인하 후 단위 CM은 600-28.8 = 571.2이고 수요는 138*1.3이다. 이 둘을 곱해주면 102,473이 나온다. 또 현재에 못미친다. 이 역시 그른 제안이다.







 

2020년 12월 3일 목요일

MBA Note_Managerial Accounting_Keep or Drop (Contribution Margin Stroy)

AC830 Michael Smith 교수님께서 수업시간에 제공하신 케이스다.


KEEP OR DROP WITH CAPACITY— HERTEX

Hertex Inc produces scientific instruments. Its first product was the B4 followed by the B7 and then several years later the C2. CEO Darmis Qualchod looked at the financials for the most recent fiscal year (Exhibit 1). She was disappointed, especially with the 2.2% return on sales and the loss on B4. She thought some changes needed to be made and called in Ichabod Frantuszek, Hertex’s CFO.

“We lost 361 on B4s. Shouldn’t we drop the product?” Darmis asked Ichabod.

“All costs are not created equal. Some costs are variable, some costs are fixed costs related only to one product, some costs are fixed costs related to corporate overhead, Ichabod replied. “What we really need to do is to compute a managerial accounting income statement that shows us how much each product is contributing to corporate overhead.”

Darmis responded, “Make it so.”

This analysis is in Exhibit 2. Based on B4’s large contribution to corporate fixed costs, Darmis and Ichabod were leaning toward keeping B4. Before making a final decision, they contracted Marvin Koplotzinger, VP of Marketing for Hertex. “Hold on there, Darmis! We might not lose all the customers if we dropped B4. I expect that only about 40% of B4 customers would switch over to B7 if we dropped it.”


Required:

1. Should Hertex drop B4? Why or why not? How confident are you in your decision? Do you have any qualitative concerns?

전형적인  keep or drop 문제다. 어떤 제품이나 부서 등을 폐지할 것인가 놔둘 것인가. 흔히 문제에서는 profit이 마이너스이기 때문에 드랍시키고자 하는데 옳은 결정이냐고 묻는다. 위에서도 보면 B4라는 제품만 pre-tax profit이 마이너스다. Financial accoutning과 managerial accounting의 결정적인 차이다. 보통 우리가 보는 재무제표는 전자인데, 회사에서 관리 및 의사결정 목적으로는 보통 후자를 쓴다. 위 그림에서는 Exhibit 1이 전자, 2가 후자다. 

자, keep drop 문제에서는 contribution margin과 product-specific fixed cost (혹은 department-specific 등 drop 의사결정 하고자 하는 그 대상에 specific 한)만 보면 된다. B4의 경우 CM이 872, product-specific FC가 266이므로 contribution to Corp FC가 606이다(contribution to Corp FC라는 표현이 정말 회계+영어스러운 표현이라 신선했다). 이게 양수면 keep하는 것이 대부분 좋다. 대부분이라고 표현한 이유는 양수라도 미미한 양수라면 정량적이 아닌 정성적으로 회사 전략 등을 고려해서 판단하는 경우도 있기 때문이다. B4는 keep! 그런데도 profit이 음수가 나오는 이유는 회사 전체의 고정비(corporate FC) 때문인데, 이건 내부 논리에 따라 임의로 배분한다. 배분된 corporate FC가 마치 B4가 발생시킨 비용으로 보이는데 사실은 그게 아닌 것이다. 다른 말로 하면, B4를 드랍한다고 해서 저 비용이 없어지지 않는다! 그러므로 저걸 빼고 생각해야 한다. 만약 B4를 드랍시키면 profit이 606만큼 줄어드는 결과만 낳는다. 하여, 킵!

일단 이까지 숙지해도 keep drop 문제의 대부분은 알 수 있다.

그런데 본문 마지막에 꼬는 내용이 있다. B4를 드랍하면 기존 B4 고객이 다 없어지는 것이 아니라 이의 40%는 B7으로 넘어갈 것이라는 내용이다. 푸는 입장에서야 귀찮지만, 훨씬 현실성이 있는 건 사실이다. 그러면 이제 득과 실을 비교해 봐야 한다. B4 드랍 경우 일단 606이 없어지는 건 그대로. B4의 고객 40%면 (고객 1명당 1 unit 산다는 가정 하에) 271명의 40%이므로 108.4명이 B7으로 넘어간다. 그럼 B7에서 얻는 득은? 이제 B7의 unit당 CM을 구해야 한다. 총 CM이 2,852고 unit이 458이므로 2,852/458 = 6.23. 이를 108.4로 곱해주면 대략 675가 나온다. 득이 675, 실이 606이므로 net effect of drop은 69, 즉, 드랍!


2. Schwanke Gentschenfelde, VP of Operations interjected, “But don’t we have to worry about the capacity of the equipment we are leasing? We can use it only for 380 hours. We are very close to that already and we have no other options for leasing a machine.” Reevaluate your answer to question 1 in light of this information.

그런데 이런 경우가 있다. Capacity가 문제가 되는 경우. With a constrained resource (bottleneck), it is necessary to evaluate CM per unit of the scarce resource! 일단 이 문장을 기억해두고 위 문제를 본다. 여기서는 기계 가동시간 capa가 380시간으로, 바로 이 기계시간이 바틀넥이다. 위 그림을 보면 현재 사용시간은 372시간으로 8시간 남는다. B4가 43시간 쓰고 있으므로 드랍하면 총 51시간 여유가 생긴다. 그런데 B7은 제품 하나 당 0.54 시간이 걸리므로 51시간이면 94.4개 정도 만들 수 있다. 그러므로 앞서 1번에서 구한 B4의 40%인 108.4개가 아니라 최대 94.4개 더 만들 수 있는 거다. 이럴 경우 B7의 총 CM은 94*6.23 = 588 상승, 즉, 실인 606보다 적으므로 결론은 실이다. 킵!


3. Marvin Koplotzinger added, “Ok, so maybe we don’t drop B4. But it is still a dog and I know we can sell 40 more B7s/year. That’s our most profitable product. So let’s sell the 40 more B7s I know we can, taking capacity as needed from B4.” Will this plan increase Hertex’s profits from the baseline of 273? Explain the intuition underlying your answer. 

시장의 수요가 그러하다면 나 같아도 당연히 이렇게 생각할 것 같다. 하나씩 보자. 일단 B7를 40개 더 만들기 위해서는 40/0.54 = 21.6 시간이 필요하다. 현재 8시간 여유 있으므로 13.6시간을 B4로부터 차감해야 한다. 13.6시간을 빼면 B4는 13.6/0.16 = 85 unit을 덜 만들어야 한다. 득과 실을 본다. 실부터 구해보면 B4의 unit당 CM은 872/271 = 3.22 이고 이를 85로 곱해주면 274다. 득을 구하면 40개 추가된 B7의 총 CM 증가량인데, 40*6.23 = 249다. 즉, 저 의사결정은 25만큼 손해다.


언뜻 이상하다는 생각이 들 수 있다. Unit당 CM을 비교해보면 B7 (6.23)이 B4 (3.22)보다 훨씬 큰데. Capacity 제한이 없다면 B7으로 옮겨타는 것이 당연히 좋을 테다. 하지만 제한이 있는 경우라면 단순히 저 수치를 비교할 것이 아니라, capa에 제한을 걸고 있는 resource, 여기서는 machine hours를 염두에 둬야 한다. Unit당 machine hours로 normalization 해주면 B4는 3.22/0.16 = 20.1/hour, B7은 6.23/0.54 = 11.6/hour다. 리소스 제한이 있을 경우에는 CM/제한리소스, 여기서는 CM/hour가 가장 높은 제품이나 서비스를 가장 우선순위로 둬야 하고, 그 다음, 그 다음으로 capa를 채워나가야 한다.


It seems like a paradox: taking capacity from the "least profitable" product and giving it to the "most profitable" product reduces profits. What is the resolution to the paradox? B4 is the more efficient use of the scarce resource. If we had capacity to make only 100 B4s or 100 B7s, we would make B7. But we have a constrained (scarce) resource. With a constrained resource, we should satisfy demand for the product/service with the highest CM/hour, then satisfy demand for the 2nd highest, and so on, until capacity is used up. 


자, 위에서 기억하라고 했던 문장을 다시 본다: 


With a constrained resource (bottleneck), it is necessary to evaluate CM per unit of the scarce resource! (여기서 CM은 CM/unit을 의미, 즉, CM/unit/unit of the scarce resource)


2020년 9월 30일 수요일

MBA Note_Managerial Accounting_Anagene: 생산량이 자주 변해서 고정비 배분이 헷갈리는 경우

Harvard Business School 케이스다(9-102-030). 

2000년 DNA 분석업체인 Anagene은 예산수립과 비용배분에 고민이 있다. 마이크로어레이용 기계와 기계에 들어가는 카트리지를 파는 업체인데, 주로 카트리지로 수익을 창출한다(전형적인 razor/razor blade 전략). 카트리지 생산에 들어가는 비용을 산출하는데 월마다 수요가 너무 달라서 생산량도 월마다 차이가 많이 난다.

아래 표는 카트리지당 원가, 판가, 마진이다.

2000 Actual2001 Budget2001 Revised
Cartridge volume (units)15,55250,00026,000
Material and scarp cost$40$15$20
Labor cost422
Overhead cost682650
Cartridge standard cost$112$43$72
Royalty and returns expense131010
Standard cost plus other COS$125$53$82
Cartridge selling price$150$150$150
Gross margin$25$97$68
Gross profit (%)17%65%45%

우리가 주목해야 할 부분은 Overhead (OH) cost이다. 2001년 원래 계획에 $26이라고 잡혀 있는 이유는 카트리지 부서에 잡혀있는 총 OH가 $1,299,581이라고 Exhibit 7에 나와있고, 이걸 물량인 50,000으로 나눠준 값이다. 즉 'unitized fixed cost'다. 근데 이걸 물량으로 나눠주다 보니, 앞서 언급한 것처럼 물량이 변하면 원가가 너무 출렁인다. 실제로 생산효율이나 원자재 값에 변화가 전혀 없는데도 말이다. 

교수님께서 2001년 1, 2분기 예상 물량을 주셨다. 그리고 일단 위 방법대로 원가와 마진을 구해보라고 하셨다.

Q1Q2
Cartridge volume4,7007,900324895.31299581/4fixed OH per quarter
Material2020
Labor22
OH69.1341.13
324895/volume
quarterly OH per cartridge
Cartridge standard91.1363.13
Royalty/Return1010
Standard cost plus other COS101.1373.13
Price150150
Gross margin48.8776.87
Gross profit (%)33%51%

분기별이기 때문에 그냥 총 OH를 4로 나눈 후(324,895) 각 분기 물량으로 나눠서 unitized fixed cost를 구했다. 보는 바와 같이 원가와 마진, 수익률이 물량에 따라 많이 차이난다.

교수님도 이 방법으로는 이렇게 구하셨는데, 이게 맞냐는 의문을 제기하셨다. 물론 US GAAP은 모든 비용을 녹여내야 하기 때문에 엄밀히 말하면 또 틀린 숫자는 아니다(GAAP requires fully absorbed cost, i.e. all costs that went into making inventory). 하지만 해석이 그릇될 수 있으므로 더 나은 방법을 찾아야 한다.

대안은 "물량을 고정시켜보자". 이상적인 방법으로는 공장이 full capa로 돌아갈 때의 물량을 기준으로 하는 것이다. Exhibit 8에 보면 각 스텝별 capacity가 나오고 이 수치가 가장 낮은 스텝의 capa가 전체의 capa이기 때문에 연간 51,300이라는 숫자를 찾을 수 있다. 이걸 4로 나누면 분기별 생산 capa가 나온다(12,825). 그럼 아까 구한 분기별 OH를 분기별 capa로 나눠주면 새로운 unitized OH가 나온다(25.33).

Q1Q2
Cartridge volume4,7007,90051,300Yearly capa
Material202012,825=51,300/4Quarterly capa
Labor2225.33=324895/12,825
Quarterly unitized OH
OH25.3325.33
Cartridge standard47.3347.33
Royalty/Return1010
Standard cost plus other COS57.3357.33
Price150150
Gross margin92.6792.67
Gross profit (%)62%62%

자, 그럼 이건 맞는 숫자인가? 

장기적으로 보면 현실적인 숫자일 것이다. 매출이 늘고 full capa로 돌리게 된다는 장미빛 미래. 하지만 단기적으로 보면 역시 비현실적이다. 계산으로도 증명된다. 1분기만 보면 unitized OH가 25.33이고 물량이 4,700이니 둘을 곱해주면 119,065다. 분기당 OH는 324,895라고 했는데? 나머지 205,830은 어디로 증발한 것처럼 보인다. 그러므로 US GAAP에 위배된다.

그래서 최종안이다.

Q1Q2
Cartridge volume4,7007,900
Material2020
Labor22
OH25.3325.33
Cartridge standard47.3347.33
Royalty/Return1010
Standard cost plus other COS57.3357.33
Price150150
Gross margin92.6792.67
Cost of idle capacity43.7915.79
Gross profit (%)33%51%

Cost of idle capacity를 넣어주는 것이다. 이는 위의 증발한 비용을 물량으로 나눠서 비용으로 처리하는 것이다. 1분기만 보면 위에서 증발한 205,830을 물량인 4,700으로 나눠주면 카트리지 한 개당 증발한 비용이 나온다(43.79). 이를 unitized OH인 25.33과 더해주면 맨처음에 구했던 OH인 69.13이 나온다. 증발이 다시 액화됐다. 그래서 마진을 보면 원가변동이 없음을 알 수 있고, 대신 수익률을 보면 고정비가 반영된 값을 더불어 알 수 있다. 이런식으로 보고하면 애널리스트들이 좋아할 거라고 하셨다.

물론, 생산 capa나 생산량은 기업기밀이므로 저렇게 까지 공개할 경우 위험하다. 사실 US GAAP 기준으로만 공개해도 상관없고 대부분 그렇게 한다. 하지만 이 분야에 경쟁사가 별로 없거나 투자자들에게 정확한 정보를 공개하고 싶을 때에는 저렇게 공개하면 가장 정확하다고 하니, 혹은 내부적으로 분석할 때도 유용할 것이니 잘 알아두면 도움이 될테다.


2020년 9월 20일 일요일

MBA Note_Managerial Accounting_Hollywood Accounting: 변동비 단위가 애매한 경우 손익분기 구하기

AC830 Michael Smith 교수님께서 수업시간에 제공하신 케이스다.


HOLLYWOOD ACCOUNTING 

Coming to America, produced by Paramount, directed by John Landis and starring Eddie Murphy, was the 3rd highest grossing movie in 1988 with worldwide box office of $288M. While David Sheffield and Barry Blaustein were credited as screenwriters, newspaper columnist Art Buchwald claimed that the original idea came from a screenplay he optioned to Paramount in 1982. His claim was vindicated in court in 1990. The court awarded him 19% of the net profits. 

The movie grossed $128M domestically and $160M internationally. Of this $288M, $137M was kept by the theaters showing the movie. The remainder of $151M, in Hollywood parlance the “rental”, went to Paramount. Murphy received a salary of $8M and 15 points, i.e., 15% of the rental. Landis received a salary of $0.6M and 10 points. Production costs other than compensation received by Murphy and Landis totaled $39M. Marketing costs were $13M. 

In order to compute the net profits from one of its movies, Paramount also includes various overhead charges. These are necessary to pay for the infrastructure that Paramount provides to support the financing, production, marketing, and distribution of its films. First, it charged a distribution fee of 35% of total rental. Second, it allocated production overhead equal to 15% of total production costs (including all compensation paid to Murphy and Landis). Third, it allocated marketing overhead equal to 10% of marketing costs. Finally, there was an interest charge of 5% of marketing and production costs, excluding the points paid to Landis and Murphy.

1. What does the term “rental” mean in Hollywood accounting? 

2. Compute the net profit for Coming to America. How much money will Mr. Buchwald receive? 

3. Compute the breakeven worldwide box office for Coming to America.  


약간 tricky한 부분은 영화제작사인 Paramount의 매출이 "rental"이라는 개념으로 잡힌다는 점이다. 그리고 이 rental에 물려있는 변동비들이 있다.

수업시간에 팀을 이뤄 풀어나갔는데, 얼추 변동비와 고정비 발라내는 것까진 할만하다. 하지만 break-even unit을 구할 때 [고정비 나누기 contribution margin per unit]인데, 이 케이스에서 unit의 개념을 도통 알 수가 없었다. 제조업도 아니고, 그렇다고 우리가 일반적으로 영화 손익분기 생각할 때 관객수가 몇명이 되어야 한다는 식으로 접근을 하는데 여기서는 관객수도 아니고. Dead end. 이게 잘못 생각한 것인데, 3번 문제를 잘 보면 손익분기 유닛을 구하라는 것이 아니라, 손익분기 매출(BEP in sales)을 구하라는 문제다. 얼마나 매출을 내야 본전일까.

교수님의 해답은 아래와 같다:


잠깐, 변동비 단위가 웬 %? 

변동비의 cost driver를 이 케이스에서 생각해보면, Paramount가 지급하는 point가 rental에 묶여있기 때문에 마치 tax처럼 작용한다. Every dollar of revenue, we pay point like tax! 그러므로 변동비 단위를 %로 남겨두면 이를 통해 손익분기 rental 매출을 구할 수 있다. 위에서 보면 매출의 63.75%가 변동비다. 1-63.75%가 contribution margin ratio 즉, CM%다. 

The break-even point in sales dollars can be calculated by dividing a company's total fixed expenses by the company's contribution margin ratio.

고정비는 절대치로 $72.07M이다. 이를 1-63.75%로 나눠주면 198.81M이다. Rental로 $198.81M을 벌어야 하는데, 3번에서 묻는 것은 전체 box office 매출이다. $288M을 box office로 벌었을 때 $151이 rental 매출이었다. 그러므로 198.81을 만들려면 비례식 세워보면 288:151=x:198.81 즉 x = 198.81*288/151 = $379.19M 정답 나왔다.

하지만 각종 overhead가 이 영화에만 쓰인 것이 아닐 것이기 때문에 overhead allocation까지 시켜야 정확한 값이 나온다고 첨언하셨다. 이는 다른 수업시간에 다룬다고 하신다.

위의 표에서 production overhead 부분의 숫자가 복잡해서 풀어 적는다.

FC = 7.14 = 0.15*(8+0.6+39) 

VC = 3.75% = 0.15*(15%+10%)