뭐, 이건 작년 수업 이야기고, 이번 Investments 수업에서는 역시 Warren의 성공비결을 다뤘다. The Economist Vol. 404, Iss. 8804 (Sep 29, 2012): 77 내용인 The Secretes of Buffett's Success라는 제목의 기사를 바탕으로.
일단 Warren은 항상 콜라를 들고 다닌다. 그만큼 콜라를 사랑하고 콜라의 가치를 보며, 코카콜라의 주주이기도 하다. 즉, growth주보다는 저평가된 value주에 투자를 하는 것으로 유명하다(growth와 value는 Fama French 모델의 HML에서 나오는데, book value와 market cap의 비율이다; book value가 높아야 value주다). 요즘 주식을 투자하면서 코카콜라를 매력적으로 보는 사람들이 얼마나 있을가? 나조차도 주식을 하고 있지만 FAANG이나 반도체, 바이오 같은 요즘 트렌드에 맞는 주에만 관심 있지 코카콜라를 생각해 본 적은 한 번도 없다. Warren은 또한 quality를 투자의 지표로 삼은 것으로도 유명하다(경영진의 quality 등). 즉, 이런 우량주들은 low beta와도 직결된다. 이까진 어느 정도 알고 있던 바다.
Then, what have been the critical factors driving his returns and success? What has been his edge?
여기서 놀랐는데 바로 leverage를 기반으로 투자했다는 점이다. 놀랍게도 Berkshire의 평균 leverage 비율은 60%에 달한다고 한다. 그런데 단순히 돈을 빌려서 투자한 것만으로는 부족하다. Berkshire는 이 돈을 이율 2.2%의 cost of funds로 빌렸다고 한다(1989~2009). 이 기간 동안 미국 Treasury Bill rates 평균은 5%가 넘은 걸 감안하면 정말 싸게 부채를 확보한 것이다!
저렴한 이율로 빌릴 수 있었던 비결은 다음과 같다: Yet the underappreciated elements of Berkshire's leverage are its insurance and reinsurance operations, which provide more than a third of its funding. An insurance company takes in premiums upfront and pays out claims later on; it is, in effect, borrowing from its policyholders. This would be an expensive strategy if the company undercharged for the risks it was taking. But thanks to the profitability of its insurance operations, Berkshire's borrowing costs from this source have averaged 2.2%, more than three percentage points below the average short-term financing cost of the American government over the same period.
아래 그림에서 보면 Berkshire의 투자 alpha 값은 오히려 leverage 없을 때는 마이너스이다. CAL보다 아래에 위치한다(Capital allocation line이지만 실제로는 capital market line, CML이 맞겠다). 그런데 싸게 돈을 빌려서 leverage로 기울기가 가파르게 상승함을 볼 수 있다. Beat the market!
그런데 여기서 주의해야 할 점은 Berkshire의 leverage 후 alpha 값이 플러스가 아니라는 점이다. Alpha 값은 순전히 투자를 allocation을 잘 해서 시장보다 나은 수익률을 말하는 것인데(Alpha, often considered the active return on an investment, gauges the performance of an investment against a market index; 즉, active management return), Berkshire는 그것보다는 비즈니스를 잘 해서 낮은 이율로 돈을 빌릴 수 있다는 점이 저 가파른 기울기를 설명해줄 뿐이다. There's no alpha here! 물론 위에서 설명한 것처럼 우량주를 선택했다는 점이 안정적인 수익을 보장하기는 했지만 말이다.
정리해보면 Warren Buffett의 성공비결은 다음 두 가지이다.
- The low-beta nature of the portfolio
- Leverage-pretty much
참고로 2020년 3월 현재 Berkshire가 보유한 지분이 높은 업체들은 다음과 같다.
- Apple 29.74%
- Bank of America 13.46%
- Coka Cola 9.15%
- American Express 7.8%
- Wells Fargo 7.18%
지금 코로나19 발로 미국 증시에 본격적인 조정세가 오고 있다. 물론 민주당 경선에서 샌더스의 약진, 그리고 10년주기 불황설의 대두 등으로 연준이 0.5% 금리를 인하했음에도 불구 장은 하락 중이다(내 주식 ㅠㅠ). 지난 2월 24일 Warren Buffett이 CNBC에 나와서 인터뷰를 했는데, 이 조정은 곧 지나갈 것이며 지금 Apple을 담기에 가장 좋은 시점이라고 말하기도 했었다(Apple picking 이네 ㅋㅋ). Berkshire가 30%나 보유한 회사기 때문에 약간의 의도가 섞여 있다고 보지 않을 수 없지만, 나 역시 곧 지나갈 시련이라 생각했었다. 그런데 약 2주가 다 되어 가는 지금, 미국 증시는 점점 떨어져만 간다. 이번 1분기 이후가 관건이겠다.
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